伊朗冲突以来，市场持续调整，现阶段市场行情轮动高度绑定油价波动，短期市场交易节奏显著受到地缘局势的影响。但相比于海外权益资产而言，A股则更具稳定性，一方面为中国对于原油价格上涨的风险更为脱敏，另一方面为宏观基本面的持续修复以及微观资金的支持。进入4月，或将摆脱不确定性，抓住“四月决断”，寻找确定性机会。

　　高油价持续冲击降息预期，高通胀引发滞胀担忧。虽然目前油价有所反复，但更多受消息面影响，而拉长维度看中期，油价已升至100-110美元/桶区间震荡，价格中枢较冲突升级前明显上移，参考2022年历史经验，中枢上移将长效传导至通胀链条，海外尤其美国可能面临滞胀风险。我们虽不预判海外滞胀必然重演，但后续需重点关注海外“类滞胀”交易逻辑，尤其是此前的“弱美元”叙事的转向，流动性的收紧对于A股市场结构与风格演绎带来的深远影响。

　　强出口推动国内库存周期修复，上游涨价亦推动PPI上行。国内1-2月的经济数据非常亮眼，2月出口当月同比+39.6%（1月为+10%），出口强劲带动库存周期修复，规上产成品存货2月同比为+6.6%，为2023年以来最高增速。此外，除了出口强劲拉动国内需求，上游商品涨价亦推动PPI环比持续改善，2月PPI当月同比-0.90%（1月-1.40%），若考虑油价对于PPI的贡献，年内PPI极大概率迎来转正。

　　但同时需要注意，国内的库存周期依赖于海外的耐用品需求，若美国进入滞胀乃至衰退环境，或一定程度上影响国内的补库进程。

　　各项微观资金并未明显流出：（1）融资资金并未因风险大幅出逃，截至4月3日融资余额为2.58万亿，相较3月初的高点仅下滑760.77亿，而融资担保比例仍明显高于2025年上半年水平。（2）股票型ETF的总净值虽然大幅缩水，但主要来自于市值的回落；而截至4月3日ETF总份额为2.10万亿份，相较3月初高点仅下滑119.39亿份。

　　市场情绪并不悲观，更多持观望态度。虽然近期成交量明显下滑，截至4月3日为1.67万亿，但并未低于2025年12月的低点，亦显著高于2025年上半年水平。同时，3月的新增开户数为460万户，仅次于2024年10月和2026年1月，居民入市热情高涨，并未受地缘风险导致市场调整而有所打压。总体而言，投资者更多持观望态度导致成交量缩量，但若风险有所缓和，则居民或将加速入市。

　　我们此前报告《历史上的“四月决断”》中提到，“四月决断”本质是市场从预期驱动向现实定价的转换——经济数据的成色、业绩的兑现能力、政策的边际变化，三者共同构成股价的“压力测试”框架。

　　1）经济数据：随着3月中旬至4月市场逐步走出数据真空期，一季度核心经济指标进入密集披露阶段，尤其在经济增长动能切换的年份，二季度是验证周期拐点、研判复苏斜率的重要观测窗口期。

　　2）业绩披露：此前2-3 月市场整体处于数据真空期，活跃资金重返，具备产业叙事想象力、关注远期基本面的品种往往凭借高赔率的博弈特征成为市场主线月，上市公司开始集中披露业绩，脱离基本面的板块迎来定价调整，绩优公司更易跑出超额。

　　3）政治局会议：4月政治局会议承上启下，对全年经济发展作出指引，政策定调或呈现两种路径，一是延续中央经济工作会议与两会确立的框架，细化落地举措；二是基于前期经济表现或突发风险事件动态调整政策取向，因此可能影响市场走向。

　　地缘冲突正边际升级但仍处于可控范围。近期美伊冲突双方释放谈判意愿，但博弈陷入僵持、局势阶段性升级风险提高，冲突冲击目标正由军事目标向基础设施外溢，美国已有地面部队进驻中东，伊朗则通过大规模动员与强硬表态传递立场信号。我们认为，后续双方虽存在谈判诉求，但若推进遇阻，大概率会以军事行动抬升对手成本、抢占博弈主动权。整体格局或将演绎“边打边谈、反复拉锯”的特征，市场情绪也将交替轮动。

　　宏微观持续博弈，抓住4月决断窗口期。受常规季节性影响，4月将持续定价基本面，尤其是1-2月的亮眼数据能否持续。内需来看，地产链仍然是核心变量，虽然一线城市二手成交回暖，但仍需要进一步观察是否具有趋势性，还是由季节性和结售汇等因素驱动。外需来看，地缘仍然是核心扰动项，而美国国会未授权的情况下市场普遍预期战争在4月底结束，届时海外基本面或更加明确。

　　4月需重点把握配置结构，规避高位、业绩兑现周期偏长的板块，在不确定性中挖掘中期景气与业绩的确定性机会。一方面，市场风险收益呈非对称特征：过往一年多时间里市场交易的核心逻辑是弱美元，科技有色等板块显著受益，若油价上行并抬升价格中枢，则高估值、高杠杆资产或遭遇冲击，推动市场结构性切换。另一方面，4 月进入业绩集中披露期，迎来基本面验证的关键窗口，市场交易逻辑将转向基本面定价。总体而言，缺乏业绩支撑的高位板块可能面临估值回调，绩优标的更易跑出超额收益，建议侧重布局绩优个股。

　　当前地缘政治局势具备高度不确定性，采取平衡配置的思路更为稳妥，建议以“泛能源+科技缩圈”对冲。

　　1、泛能源：历史上海外滞胀环境中，泛能源是表现最好的大类板块。本轮地缘冲突持续发酵推动油价上行，进一步催化“能源替代”的逻辑，关注电力、煤化工、电网设备等领域；此外，我国在能源转型领域已构建起全球领先的结构性优势，新能源板块自身亦具备扎实的产业景气支撑，在发电侧经济性提升及储能电池技术领先的背景下，重点关注光伏、储能、锂电池、风电、核电等板块。

　　2、科技缩圈：在通胀中枢预期上行的环境中，科技股板块可能出现分化，即“高位讲故事”的标的面临调整，但主线上有护城河、有定价权、有业绩的强产业趋势方向企业仍有望跑出超额、穿越周期。当前，供需矛盾突出、具备业绩支撑的细分科技领域，具备一定配置价值。

　　风险提示：国内经济复苏速度不及预期；联储降息不及预期；宏观政策力度不及预期；科技创新不及预期；地缘政治风险。

　　传统主业稳健增长，为算力转型提供支撑。禾盛新材作为家电外观复合材料领军企业，深耕行业二十余年，切入国内外头部家电企业供应链，客户壁垒稳固。受益于“以旧换新”政策与出口复苏，公司收入利润稳步增长，盈利质量提升，同时研发投入充足、费用管控优秀，为向算力领域转型提供了坚实的现金流支撑。

　　禾盛控制权变更，绑定熠知电子布局AI CPU，算力业务成为第二成长曲线年禾盛新材控制权变更后，新控股股东兼具半导体产业与资本背景，有望推动公司向算力领域转型。近期，禾盛目前持有10%股份的熠知电子新发布了第三代AI CPU（“CPU+NPU”一体化处理器），基于ARM V9，对标NV Grace，性能大幅提升，有望在CSP大厂持续取得突破。 同时，熠知电子与禾盛控股子公司海曦技术深度协同，形成“芯片+硬件+方案”全栈布局，发布了单机即可跑DeepSeek满血模型的AI一体机。算力业务已成为禾盛第二成长曲线。

　　Agent时代来临，基础设施建设重心有望从“GPU堆算力”转向“CPU强调度”，CPU的量和性能的需求持续超预期。而“CPU+NPU”一体化的异构AI CPU 凭借“通用控制+专用加速”的双重特性，有望成为Agent时代核心算力底座。例如，Mac凭借苹果自研的M 系列异构芯片，成为了“龙虾”爱好者们争相购买的工具。其中，CPU承担Agent任务调度、工具调用等核心控制职能，NPU专项加速轻量AI任务，二者深度集成，成为Agent时代更具优势的处理器。

　　当前中国 CPU 市场处于算力需求增长与国产替代共振的拐点，Intel、AMD CPU 因供需错配而涨价缺货。国产高端CPU有望量价齐升，开启替代红利与自主红利双重奏，熠知电子作为国内稀缺的商业化ARM架构服务器CPU标的、海曦技术作为国产算力基础设施先锋，皆有望持续受益。

　　我们认为，禾盛新材传统家电材料业务有望持续受益于国内以旧换新以及出口增长。公司积极布局AI算力业务，海曦与熠知电子协同发展，打造的从芯片、服务器、一体机、解决方案等全链条的AI算力业务有望蓬勃发展。基于上述预测，我们预计公司2026-2028年收入分别为30.29/39.18/50.55亿元，同比增长18.6%、29.4%、29.0%，归母净利润分别为2.52/3.88/5.70亿元，同比增长54.5%、53.8%、46.9%。我们认为，禾盛科技主营业务稳健增长，AI算力业务拓展迅速，布局广泛，根据可比公司估值，给予禾盛新材2027年46x PE，目标价71.76元，首次覆盖，给予“买入”评级。

　　AI发展不及预期；行业竞争加剧；公司算力业务发展不及预期；地缘政治风险。（分析师 王紫敬）

　　美团发布2025年报。2025年实现营业收入3,649亿元，同比增长8.1%；经调整净亏损186亿元。全年由盈转亏，主要系行业竞争加剧导致补贴及营销费用大幅增加。25Q4单季收入921亿元（yoy+4.1%），经调整净亏损151亿元，亏损幅度较25Q3（-160亿）边际改善。

　　核心本地商业25全年收入2608亿元（yoy+4.2%），经营亏损69亿元（2024年经营溢利524亿元），经营亏损率2.6%。25Q4单季核心本地商业收入648亿元（yoy-1.1%），经营亏损100亿元，经营亏损率15.5%，较25Q3的21.0%环比改善5.5pct。25全年销售及营销开支1,029亿元，同比大增60.9%，佣金收入同比增长7.5%、在线%，体现了公司在激烈竞争中维持份额的策略。25Q4公司通过动态优化营销策略专注高质量增长，推广、广告及用户激励开支环比减少，显示竞争投入趋于理性。25年公司持续加强会员体系建设。升级后的美团会员深度融合多业务场景，高价值会员规模持续增长，交易频次和消费额大幅提升，有效促进核心本地商业板块内不同业务和消费场景之间的交叉销售。公司推出品牌卫星店、浣熊食堂等供给创新模式，在供给端建立差异化壁垒。到店酒旅方面，公司扩大高质量榜单覆盖范围，拓展体育赛事、文化艺术票务等领域。

　　新业务25全年收入1040亿元（yoy+19.1%），经营亏损101亿元（2024年亏损73亿），经营亏损率由8.3%扩大至9.7%，主要系海外业务投入增加。25Q4新业务经营亏损46亿元，较25Q3的13亿元环比扩大，主要系海外业务投资加大及季节性因素。小象超市加快城市扩张节奏，自有品牌对GTV的贡献占比持续提升，运营效率持续改善。Keeta全球布局加速：中国香港市场25Q4实现单位经济效益转正；沙特市场全年订单高速增长；2025年下半年相继进入卡塔尔、科威特、阿联酋及巴西市场。

　　考虑到Q4竞争投入已呈边际收敛，公司外卖份额及UE优势保持领先，我们将2026-2027年经调整利润预测从12/246亿元上调至38/242亿元，并新增2028年预测403亿元。当前股价对应 2026-2028 年 PE（经调整口径）为120/19/11倍。我们看好2026年核心本地商业利润修复以及海外业务长期空间，维持“买入”评级。

　　竞争持续性超预期，消费不及预期，出海不及预期。（分析师 张良卫、张文雨）

　　公司发布2025年全年业绩公告：2025年实现收入21.86亿元，同比增长6.1%；毛利9.18亿元，同比增长15.4%；归母净利润5.58亿元，同比增长30.2%，业绩基本符合市场预期。

　　2025年自有品牌业务收入14.23亿元（yoy+11.6%），占比由2024年的61.7%提升至2025年的65.1%；ODM代工业务收入7.63亿元（yoy-3.8%），占比34.9%。盈利结构持续改善，公司整体毛利率由2024年的38.6%提升至2025年的42.0%，主要受益于：1）产品组合升级，高附加值功能镜片占比提升；2）自有品牌业务毛利率从2024年的42.7%上升至2025年的44.7%，ODM代工业务毛利率从31.9%提升至36.9%；3）中国市场收入占比提升（2025年达34.4%，同比+14.6%），而中国市场毛利率高于海外。

　　2025年销售及分销费用1.25亿元（yoy-3.9%），费率由6.3%降至5.7%，体现渠道优化成效；行政费用2.11亿元（yoy+8.8%），主要系研发费用增加0.91亿元及股权激励费用增加；财务费用0.62亿元（yoy-39.7%），受益于融资结构优化及贷款偿还。2025年研发费用0.97亿元（yoy+10.3%），占收入比4.4%，主要用于XR研发中心建设、新产品开发及工艺升级。

　　XR业务蓄势待发，第二增长曲线年下半年公司建设并投产全新Neo Vision XR镜片生产线和洁净厂房，定制化研发与验证、批量化生产和交付能力显著提升。截止2026年一季度，公司累计约20家国内外领先智能眼镜开发商与公司展开XR业务合作。公司预计2026年XR业务将开始有明显的收入和利润贡献，海外重点项目将进入量产阶段。

　　考虑到2025年下半年业绩及新业务进展，我们预计公司2026-2028年归母净利润为6.8/8.1/9.3亿元（此前2026/2027年预测为6.6/8.6亿元），看好公司：1）XR业务2026年起进入放量期，逐步贡献显著增量收入；2）自有品牌业务持续扩张，市场份额提升；3）泰国基地投产带来产能释放和成本优化；4）日本定制化生产线产能爬坡。当前股价对应26-28年PE分别为28/24/20倍。我们认为公司作为全球领先的树脂眼镜镜片制造商，传统业务稳健增长，XR业务打开第二增长曲线，维持公司“买入”评级。

　　2025年报点评：环卫新能源销量自身占比增至69%，剔除股权出售影响后业绩大增73%

　　1）环卫设备：收入15.79亿元（同比+2.3%），毛利率30.92%（同增+4.7pct）。2）矿用装备：2025年子公司矿用装备（持股70%）营收12.09亿元（同比+17.2%），净利润0.50亿元（同比+0.18亿元）。3）基础工程机械：子公司宇通重装（持股70%）营收2.87亿元（同比+14.0%），净利润0.27亿元（同比+0.17亿元）。2025年公司业绩增长主要系整车经营质量向好、减值收窄及转让傲蓝得&绿源餐厨影响。2025年信用及资产减值损失计提约0.32亿元（较24年减少0.38亿元）；非经常性损益合计约1.08亿元（2024年约0.55亿元），主要系转让傲蓝得和绿源餐厨股权影响。剔除傲蓝得和绿源餐厨经营业务及出售股权产生的损益影响，公司2025年营收32.93亿元（同比+5.1%），归母净利润约2.6亿元（同比+73%）。2025年行业环卫新能源销量同增71%、渗透率提升7pct至21%，公司新能源渗透率69%（同比+6pct）。

　　新能源渗透率20.8%（同比+7.4pct）。全年采购新能源车辆城市增至252个（同比+71个），三线,280台（同比+1.8%），其中，新能源环卫装备销量2,269台（同比+11.2%），已在全国174个城市实现销售，新能源市占率14.1%（同比-7.5pct），公司新能源销量自身占比69.2%（同比+5.9pct），受益电动化放量弹性大。2025年公司新能源矿车纯电销量同增9.66%，在全国超300个矿区运营。

　　2）矿山场景：已在山东邹城、广西百色、河北唐山、新疆黑山等多地实现常态化无人运营，在运营的无人驾驶矿卡超过400台。加快应付周转，资产负债率降至35%，重视股东回报。

　　2025年经营性现金流净额0.03亿元，同减-99.4%，主要由于公司为支持新能源汽车产业健康发展，加快压缩供应商账期，减少应付账款周转天数。2025年末公司资产负债率35.0%，较2024年底下降9.4pct。公司重视股东回报，2025年合计现金分红每股0.50元（24年0.38元），分红比例85.9%。

　　政策驱动&经济性改善，环卫新能源渗透率不断提升，公司受益电动化弹性最大；公司新能源矿用装备持续增长，积极拓展海外市场。考虑2025年出售傲蓝得和绿源餐厨股权的影响，我们下调2026-2027年归母净利润从3.30/4.13亿元至2.81/3.14亿元，预计2028年归母净利润3.48亿元，对应2026-2028年PE为21/19/17倍，维持“买入”评级。（估值日期：2026/4/2）

　　1）收费公路：25年车流量15826万架次（+2.3%），通行费收入21.03亿港元（+3.6%），净利润10.53亿港元（-2.6%），其中京沪3.60亿港元（+0.3%）、沪昆5.51亿港元（-0.4%）、沪渝1.42亿港元（-16.2%），沪渝改扩建26年正式启动，京沪、沪昆正在与政府沟通协调中。2）水处理：上实环境（持股49.25%）25年归母净利润6.10亿元人民币（+0.9%），25年财务费用同比-13.9%。25年新增3个污水处理项目，合计24万吨/日，8个污水处理项目陆续投运，轻资产业务持续拓展。中环水务（持股45%）25年净利润2.95亿港元（+5.5%）。房地产：受存货跌价拨备&交房结转销售下滑影响，盈利下滑。

　　1）上实发展（持股48.6%）：25年上实发展归母净利-6.18亿元人民币（24年为-2.91亿元人民币），主要系存货跌价计提拨备，25全年资产减值损失6.91亿元人民币，加回资产减值后的净利1.29亿元人民币（24年为-2.18亿元人民币）。2）上实城开（持股43.12%）：25年上实城开归母净利-9.62亿港元（24年为-3.31亿港元，同比-6.31亿港元），主要系交房结转销售较24年减少，25年物业销售收入25.85亿港元（-77%）；上实城开毛利7.32亿港元（-13.98亿港元），投资物业公允价值变动-1.56亿港元（同比收窄5.47亿港元）。消费品：烟草出海&新品研发推进，业绩持续修复。

　　1）南洋烟草（持股100%）：25年净利润6.50亿港元（+16.1%）。2）永发印务（持股94.29%）：25年净利润1.10亿港元（+15.2%）。出售非核心资产实现战略聚焦，粤丰私有化充实现金流。

　　基建环保稳健+消费成长，地产短期承压期待消化转型，资产优化&战略聚焦强化环保健康竞争力，考虑资产剥离影响及地产短期承压，我们将2026-2027年归母净利润从28.03、30.50亿港元下调至20.37、21.54亿港元，预计2028年归母净利润为22.74亿港元，对应估值7.4、7.0、6.7倍PE，分红超预期且有望持续，具备高股息价值，维持“买入”评级。

　　2025年公司实现营业收入171.3亿元，同比+4.8%；归母净利润15.5亿元，同比+5.1%；毛利率17.4%，同比下降0.8pct。在地产链仍处调整期背景下，公司收入利润实现稳健双增，核心支撑来自基础物管规模扩张与第三方项目放量；但非业主及社区增值业务延续调整，收入结构继续向基础物管倾斜，综合毛利率仍然承压。受益于片区化组团、区域整合及费用精益化推进，公司费用率降至5.8%，同比下降1.1pct，降本增效持续推进。

　　分业务来看，2025年物业管理服务收入131.50亿元，同比+12.6%，其中来自非居业态的收入同比+18.1%。截至2025年末，公司合同/在管面积分别达10.1/8.6亿平方米，同比分别+2.4%/+6.4%，毛利率为13.4%，同比-0.9pct，主要受行业竞争加剧以及第三方项目占比提升影响。2025年新拓展单年合同金额29.3亿元，其中核心非居业态新拓展单年合同额24.8亿元。非业主增值服务收入同比-16.5%，主要受案场协销减少影响和商办租赁市场环境调整影响；社区增值服务收入同比-13.6%，主要受宏观消费环境波动影响，同时公司主动调整业务结构，聚焦可持续性更强的业务。

　　截至2025年末公司现金及银行结余128.9亿元，同比增长8.6%，现金储备充裕；经营活动净现金流18.3亿元，经营性现金流覆盖净利润倍数为1.2倍；贸易应收款及应收票据28.2亿元，同比+20.3%，主要是因为在管规模扩大。公司拟派末期股息每股1.401元，同比增长5.2%，派息率维持50%，以4月2日收盘价计算，股息率为5.0%。

　　公司市场化拓展保持高质量推进，第三方占比提升驱动物管主业稳健增长，核心非居业态深耕与精益管理有望继续优化收入质量和利润韧性。我们预计公司2026/2027/2028年归母净利润分别为16.22/17.16/18.16亿元，对应PE分别为9.5/9.0/8.5倍。鉴于公司央企物管品牌力突出，外拓能力与现金回报优势稳固，维持“买入”评级。

　　公司发布2025年年度报告。2025年营业收入53.82亿元，同比-14.12%；实现归属于上市公司股东的净利润7.41亿元，同比-22.24%。其中，第四季度实现营收20.15亿元，同比-19.2%，归母净利润2.01亿元，同比-38.79%。零售业务基本盘稳固，海外布局稳步推进。

　　分产品看，公司2025年PPR系列产品实现收入24.92亿元，同比-15.20%；PE系列产品收入11.67亿元，同比-18.00%；PVC系列产品收入7.50亿元，同比-9.40%。以零售为主的PPR业务在行业需求整体承压的背景下，凭借高端品牌定位，我们预计市场占有率实现稳中有升。受市政及建筑工程需求影响，PE与PVC相关产品收入有所下滑。公司国际化战略稳步实施，2025年境外市场实现收入3.12亿元，新加坡等重点市场取得突破。

　　2025年，公司主营业务毛利率为41.14%，整体保持稳定。其中，管道产品毛利率为43.60%，同比-0.44个百分点，展现了较强的成本传导与定价能力。高价产品毛利率承压，低价产品毛利率已经触底反弹，PPR产品毛利率同比-1.55pct， PE产品毛利率同比-1.17pct， PVC产品毛利率同比+5.08pct。期间费用方面，公司严控成本，销售、管理、研发费用额同比均有所下降，但受制于收入下降，期间费用率仍同比+1.4pct，为23.56%。

　　在需求承压的背景下，公司坚持创新驱动高端零售与工程转型提质，实现了稳定的市场份额与经营质量。公司26年收入目标力争57亿，我们基于市场竞争情况，调整公司2026-2027年并新增2028年归母净利润预测为8.04/9.18/10.65亿元（2026-2027年前值为10.5/11.99亿元），对应PE分别为22/20/17倍，考虑到公司经营质量优秀、较高的分红比例和长期发展空间，维持“买入”评级。

　　2025年全年公司实现营收36.5亿元（同比-8%），归母净利润1.88亿元（同比-23%），扣非归母净利润1.7亿元（同比-19%）。业绩下滑主要系化妆品业务瑷尔博士品牌核心单品拉动力减弱、新品培育周期较长，以及药品业务受政策影响销售价格和销量下滑所致。2025年全年拟每10股派发现金红利0.57元（含税），分红比例30.86%。

　　2025年公司综合毛利率52.8%（同比+0.1pct），原料板块毛利率40.6%（同比+4.7pct）改善显著，化妆品毛利率62.6%（基本持平），医药毛利率51.3%（同比-0.9pct）。期间费用率45.7%（同比+0.9pct），其中销售费用率37.4%（同比+0.7pct），主要系品牌营销投放加大；管理费用率4.9%（同比+0.3pct）；研发费用率4.4%（同比+0.2pct），盈利能力承压。

　　1）化妆品业务：全年营收22.5亿元（同比-9.3%），颐莲品牌收入10.4亿元（同比+8.2%），喷雾品线%，稳居线上平台面部喷雾品类TOP1；瑷尔博士品牌收入9.5亿元（同比-27.2%），渠道调整见效；珂谧品牌收入1.6亿元（同比+258%），穿膜胶原次抛销售额突破1亿元。2）医药业务：营收4.1亿元（同比-19.5%），毛利率51.4%，受集采政策影响多款产品销售价格和销量下滑，颈痛颗粒新增合作医疗机构110家。3）原料及添加剂业务：营收3.8亿元（同比+11%），毛利率40.6%（同比+5pct），滴眼液级玻璃酸钠原料药备案转A，注射级HA原料药取得登记号，医药级转型与国际化布局加速。

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　　1）线上渠道：化妆品网上销售19.6亿元（同比-9%），以抖音为核心运营阵地，自播ROI提升，同时开创“品牌+官媒”联动新模式。2）线下渠道：化妆品其他渠道销售2.9亿元（同比-11%），线家，拓展医美机构、OTC、商超等通路。3）原料出口：营收1.6亿元（同比+14%），毛利率45%（同比+5pct），产品远销全球70多个国家和地区，进入多个国际知名品牌供应链。

　　公司聚焦大健康产业，以化妆品、医药、原料三大板块为核心驱动，通过组织架构调整与战略聚焦逐步提升经营效率，发展趋势向好。考虑到品牌仍处于升级调整阶段，我们调整公司2026-2027年归母净利润预测由2.8/3.5亿元至2.1/2.4亿元，新增28年归母净利润预测2.9亿元，对应PE分别为34/29/25倍，维持“买入”评级。

　　分业务看，2025年汽车电子实现营业收入96.75亿元，同比增长27.25%，毛利率同比下降2.61pct。2025年子公司华阳通用/多媒体收入同比+27%/+37%，华阳通用/多媒体净利率同比+0.5pct/-2.8pct，华阳多媒体净利率受行业竞争加剧影响有所下滑，但25H2相较25H1已显著修复。2025年精密压铸实现营业收入28.59亿元，同比增长38.47%，毛利率同比下降1.78pct，营业收入增速显著高于汽车电子，受益于浙江长兴基地产能释放，以及非汽车业务规模化生产和快速发展。

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　　2025年费用总额14.97亿元，同比+18.42%，费用率11.47%，同比-0.97pct，主要为规模效应所致。其中研发费用为9.26亿元，同比增长21.14%，推动其智能化战略布局。2025年公司资产减值及信用减值合计-1.1亿元，较24年的-1.9亿元显著减少，减值拖累效应弱化，释放利润弹性。

　　公司HUD业务下半年出货有望显著回升，小米等知名企业的增量贡献使智能座舱优势持续巩固；AI BOX产品推进标志其在端侧AI商业化落地中抢占先机；精密压铸业务进入新一轮扩产周期；机器人、低空飞行器、两轮车相关的产品及零部件业务已承接；同时公司具备客户分散的优势，新业务释放可对冲下游客户销量压力。

　　由于下游车企竞争加剧，我们维持公司2026-2027年营收预测为155.6/187.1亿元，预计2028年营业收入为222.3亿元，同比分别+19%/+20%/+19%；下调2026-2027年归母净利润预测为9.4/11.8亿元（原为10.3/13.3亿元），预计2028年归母净利润为14.2亿元，同比分别+21%/+25%/+21%，对应PE分别为16/13/11倍，我们看好公司新业务发展前景，看好公司在汽车电子行业的稳固地位，维持“买入”评级。